一瓶售价超500元的山茶花精华油，撑起了林清轩82.5%的毛利率，却也让这家主打高端国货的美妆品牌陷入功效宣称违规的争议漩涡。

　　2025年2月，北京市朝阳区市场监管局的一纸罚单，揭露了其抗老修护专家宣传背后的合规漏洞，公司产品备案功效仅为抗皱、修护、抗老表述未经国家药监局批准，构成虚假宣传。在诸多争议之下，林清轩于近日向港交所提交了招股书，拟港股上市。

　　在资本市场的聚光灯下，创始人孙来春的一系列动作更引发市场关注。2024年8月，雅戈尔以7185.52万元受让海纳亚洲4.49%股权时，公司估值较一年前B轮融资时缩水超50%至15.59亿元。公司融资的过程中，实控人孙来春、林清轩前一轮投资人却趁机减持了合计2.26亿元的股份。

　　一边是毛利率向国际大牌看齐，一边是2024年6.88亿元销售费用吞噬利润，在诸多对赌协议下，林清轩的港股IPO之路，正面临高毛利神话与增长可持续性的双重拷问。

　　高销售费用下的高端突围

　　2011年成立的林清轩，最初只是上海一家主打草本护肤的区域品牌。真正让其崭露头角的，是公司2014年推出的山茶花精华油。这款定价500-800元的单品，凭借以油养肤的差异化概念，在2024年为公司贡献了4.48亿元的收入，占总营收的37%，连续11年蝉联面部精华油市场销量榜首。招股书显示，其核心产品毛利率高达82.5%，远超珀莱雅、贝泰妮等同行，直逼雅诗兰黛小棕瓶的毛利水平。

　　但高毛利下，却是公司盈利水平不高的困境。2022-2024年林清轩的销售费用分别为5.09亿元、4.87亿元、6.88亿元，占营收比重为73.66%、60.37%、56.86%，虽逐年下降，但仍远高于珀莱雅的47.88%与上海家化的46.69%。巨额营销投入下，2024年公司净利率仅为15.4%。

　　林清轩的快速扩张，得益于2021年公司开始的融资，当年公司吸引到超3亿元的融资。获得现金后，林清轩加速了销售渠道的布局。2022-2024年公司门店数量从366家增至506家，其中新开门店主要集中在新一线及二线城市，如武汉、成都等城市的单店月销额已破百万。与此同时，线年公司线亿元，其中抖音直播成为林清轩的主要增长引擎，单场直播GMV破千万已成常态。

　　下沉市场布局则是林清轩另一个增长秘诀。在2022年-2024年间，公司新一线%的情况下，公司三线%的增长，不过，林清轩三线及以下城市门店单效仅为一线%。

　　更关键的是，下沉市场消费者对价格敏感度更高，林清轩500-800元的核心单品面临来自珀莱雅、薇诺娜等品牌的挤压。此外，林清轩线年公司线个百分点，抖音、天猫等平台流量成本逐年攀升，公司逐渐陷入为平台打工的困境之中。

　　在高端护肤赛道，林清轩确实撕开了一道口子。2024年其在高端护肤品牌整体市场以1.4%份额位列第13，是前15强中唯一国货。在抗皱紧致细分市场，林清轩以2.2%的市场份额跻身行业前十。

　　但林清轩的高端化也让其屡次触碰监管红线月公司因抗老宣传违规被罚2.12万元，监管部门指出其产品备案功效仅为抗皱、修护、抗老表述未经批准；2021年公司也曾因修复肌肤宣称缺乏实证依据被罚5万元。黑猫平台数据显示，林清轩有200多起投诉，这些投诉主要集中于功效不符退款难等，2024年7月以来，12315网站，关于林清轩产品质量的投诉也高达25条。

　　多对赌协议中的资本扩张

　　林清轩多轮融资及股权转让时的估值也发生了较大变化。2021年B轮融资时，林清轩估值曾达到31.75亿元，但2024年8月雅戈尔时尚入股，以7185.52万元受让公司4.49%股权时，林清轩对应估值仅15.59亿元，较峰值时相比，出现了腰斩。而出让方海纳华上海2021年增资时的成本就已高达5000万元。

　　这一估值缩水背后，既有美妆行业资本退潮的大环境影响，也与公司自身问题相关。实控人孙来春通过上海房角石、元洄、元淦等关联平台间接持股79.27%，但2024年8月至2025年5月间，孙来春及林清轩前一轮投资人却趁机通过股权转让减持了合计2.26亿元的公司股份，海纳华上海、杭州源琛、大漠孤烟等早期投资机构纷纷清仓了林清轩的股份。

　　投资者有权要求实控人孙来春回购股份。尽管这些对赌条款在提交上市申请后终止，但特定条件下仍可恢复。这意味着林清轩若上市进程受阻，实控人将面临巨额回购压力。

　　中国高端护肤市场由国际品牌主导，前15强中欧美品牌占11席，雅诗兰黛、兰蔻合计份额超30%。林清轩1.4%的份额背后，是产品矩阵单一的现实。除山茶花精华油外，2024年林清轩旗下的防晒霜、面膜等品类收入占比分别为3%、12.2%，尚未形成第二增长曲线年新实施的

　　林清轩的IPO之路，折射出国货美妆品牌冲击高端市场的普遍困境，企业高毛利依赖单品爆款，高增长依赖营销驱动，而一旦营销投入放缓，企业的增长就将面临考验。当抗老宣传触碰到监管红线，当实控人在上市前夜选择套现，当对赌协议的压力悬在头顶，这家承载着国货高端化期望的企业，需要向投资者证明，除了山茶花精华油，公司还有更多抵御风险的筹码。