曾引发市场对微软地位下降的担忧。Murphy认为，这笔巨额承诺应被视为对天平的重大再平衡。

　　然而，摩根大通也注意到了微软做出的关键让步：放弃作为OpenAI首选算力提供商的优先拒绝权。Murphy的解读颇为犀利——这可能源于微软自身的风险管理考量。

　　我们的猜测是，微软使用与客户集中度相关的防护措施，我们不希望看到微软75%的RPO/积压订单来自单一实体的协议。

　　从财务健康角度看，2500亿美元可能已经接近微软风险管理的上限。摩根大通更希望看到合同期限更长，以降低单一客户的年度风险敞口。

　　摩根大通将这份协议定性为一套合理的妥协方案。微软获得了长达7年的技术授权保障和巨额云计算订单，而OpenAI则赢得了与第三方合作的灵活性和向营利性实体转型的空间。

　　特别值得注意的是，OpenAI现在可以与第三方共同开发非API产品、发布开放权重模型，并可向美国政府国家安全客户提供API访问，无论云服务提供商如何。

　　Murphy认为，最后这一条款是对Stargate项目的呼应，允许OpenAI在国家安全等敏感领域独立开展业务。

　　摩根大通维持微软增持评级，目标价565美元，基于约35倍的2026年市盈率。Murphy总结道：

　　对未来结构的澄清应被视为积极因素，帮助OpenAI和微软实现各自目标，无论是携手合作还是独立运作。摩根士丹利：核心框架保留，但竞合时代来临

　　相比摩根大通的风险消除论，摩根士丹利分析师Keith Weiss团队更关注协议背后的战略转向。他们在报告开篇就指出，这份协议标志着双方自2019年开启的深度合作关系进入转折阶段，预示着科技巨头在AGI竞赛中从联盟走向竞合的新格局。

　　Weiss团队强调，新协议在延续现有合作框架的同时，最关键的变化体现在独立性上。协议明确规定，微软现在可以独立或与第三方合作追求AGI研发——这是一个重大突破。不过，如果微软使用OpenAI的IP开发AGI，相关模型将受到计算阈值限制，这些阈值显著高于当前训练领先模型所使用的系统规模。

　　摩根士丹利对知识产权条款的解读更为细致。Weiss团队指出，微软的IP权利实际上被划分为两类：

　　模型和产品IP：延长至2032年，涵盖AGI后的模型，但附带安全防护措施；研究IP：持续至专家小组验证AGI或2030年，以先到者为准。

　　值得注意的是，研究IP不包括模型架构、模型权重、推理代码、微调代码以及数据中心硬件和软件相关的IP——微软保留这些非研究IP权利。Weiss在报告中强调：

　　微软IP权利的延伸可能是一个被低估的利好因素，微软现在可以在整个业务中利用这些IP权利，而且这些权利已扩展至2032年并包括AGI后的模型。

　　对于同样的2500亿美元Azure合同，摩根士丹利的解读角度有所不同。Weiss团队认为，这笔交易标志着双方商业关系的重大转变，将微软置于与甲骨文同等地位，成为OpenAI的核心云服务供应商之一。

　　摩根士丹利预计，这份合同将在2026财年第二季度大幅增加微软的商业预订量和剩余履约义务。分析师在模型中维持了此前对Azure AI中OpenAI贡献的预测，并认为这份新合同将显著增加OpenAI成本项下的收入。

　　与摩根大通的不确定性消除论不同，摩根士丹利列出了一系列仍待明确的问题：

　　研报特别强调，AGI实现时间成为影响双方关系的关键变量。由于收入分成安排将持续至AGI被独立专家小组验证，这可能发生在此前预期的2030年合作终止日之前或之后。

　　摩根士丹利维持微软增持评级和625美元目标价，并将微软列为软件板块首选股。